I beg your pardon, I never promised you a rose garden

« Liberation Day »

Dans le cadre d'un large éventail de mesures protectionnistes regroupées sous le projet « Liberation Day », le gouvernement américain a annoncé un tarif général de 10% sur toutes les importations. En outre, des tarifs réciproques ciblés seront appliqués à 60 pays, dont une taxe de 20% sur les biens de l'UE, 34% sur les importations chinoises, 32% sur les produits taïwanais, 46% sur les exportations vietnamiennes et 10% sur les biens du Royaume-Uni.

À première vue, ces mesures feraient augmenter le tarif douanier américain moyen de 2,5% à presque 20%. Il y a encore beaucoup d'incertitude sur les détails et l'ampleur exacte. Si l'on considère les tarifs réciproques comme supplémentaires à tous les tarifs actuels, comme indiqué dans le White House Fact Sheet, le tarif effectif moyen augmenterait même à environ 25%. L'estimation de la Maison Blanche selon laquelle les tarifs généreront 600 milliards de dollars de revenus par an implique un tarif effectif moyen plus proche de 20%.

Répercussions

L'incertitude sur la direction, la mise en œuvre et l'impact des tarifs américains a été remplacée par l'incertitude sur les mesures de rétorsion des pays touchés. L'approche américaine de tarifs réciproques « réduits » laisse de la place à une escalade supplémentaire en réponse à de telles mesures de rétorsion. Il est possible que nous n'ayons pas encore atteint le niveau le plus élevé de tarifs. Cette incertitude stratégique pèse sur le sentiment des investisseurs.

Aversion au risque

La réaction du marché n'a pas tardé. Après l’annonce, les contrats à terme sur les indices boursiers américains ont immédiatement chuté de 3 à 4%. Les pertes les plus importantes étaient celles des entreprises multinationales et des sociétés de commerce avec une exposition à l'Asie. Le S&P 500 et le Nasdaq ont été lourdement vendus dans les échanges après la clôture. Ils ont chuté respectivement de plus de 2% et 4%. Les grandes entreprises technologiques comme Apple, Amazon et Tesla ont perdu chacune plus de 5%.

Sur les marchés des changes, l'aversion au risque a entraîné une hausse du yen japonais et du franc suisse, les devises refuges traditionnelles. Les marchés obligataires américains ont augmenté, ce qui a entraîné un aplatissement marqué de la courbe des taux. Les prix des contrats à terme prévoient désormais une baisse des taux d'intérêt par la Fed à partir de juin. Et une baisse supplémentaire des taux d'intérêt de presque 80 points de base d'ici la fin de l'année. Il y a quelques jours, c'était seulement 65 points de base.

Les matières premières ont également suivi le mouvement. Les questions sur la croissance économique ont pesé sur le pétrole brut et les métaux de base, ce qui a encore renforcé l'aversion au risque sur les marchés mondiaux.

Moins de croissance, plus d'inflation

La mise en œuvre des tarifs aura probablement de nombreuses conséquences sur l'économie américaine. Bien qu'il soient susceptibles d'être légèrement inflationnistes à court terme, leur impact perturbateur sur les chaînes d'approvisionnement constitue, pour la croissance, un risque clair à la baisse. Cela place la Réserve fédérale face à un défi important, dans la mesure où les deux piliers de son mandat – la stabilité des prix et le plein emploi – peuvent être simultanément sous pression.

Si les revenus supplémentaires pour le gouvernement provenant des tarifs douaniers ne sont pas neutralisés par des baisses d'impôts, ils peuvent améliorer la position budgétaire du gouvernement. Mais, à court terme, cela risque de se traduire par une activité économique plus faible.

S’ils sont pleinement mises en œuvre, les tarifs douaniers pourraient, selon notre scénario de base, augmenter l'inflation américaine de plus d'un point de pourcentage et réduire la croissance du PIB de plus d'un point de pourcentage au cours de la première année.

La Réserve fédérale observe de loin

L'augmentation de l'inflation due à des prix d'importation plus élevés peut initialement inciter la Fed à une certaine prudence monétaire. Cependant, elle peut également considérer cette hausse des prix comme une mesure ponctuelle et la négliger. Surtout si elle pense que ces hausses ne modifieront pas les attentes d'inflation à long terme.

Dans le contexte actuel, il est probable que la Fed adopte une attitude attentiste. Nous pensons que les attentes d'une baisse des taux d'intérêt de 80 points de base en 2025 sont prématurées, à moins que les chiffres de l'emploi ou de la croissance ne se détériorent considérablement.

Ailleurs, les banques centrales se concentrent principalement sur le choc négatif sur la croissance

Hors des États-Unis, le tableau est légèrement plus clair. Pour les économies plus exposées aux volumes commerciaux mondiaux – notamment en Europe et en Asie – le choc négatif sur la croissance du à l'augmentation des frictions commerciales pèsera probablement plus lourd que toute poussée inflationniste potentielle.

Dans la zone euro, nous avions prévu, pour cette année, une croissance supplémentaire d'environ 50 points de base grâce à l'augmentation des dépenses publiques, en particulier en matière de défense. Mais, si les tarifs douaniers américains annoncés sont maintenus, cela pourrait annuler entièrement cette hausse attendue. Nous pensons donc que la BCE mettra probablement en œuvre des baisses de taux supplémentaires. Nous voyons actuellement le taux directeur baisser à 1,75%, avec une marge supplémentaire pour un assouplissement afin de soutenir la croissance fragile.

Une politique d'investissement plus défensive

Sur le plan de l'investissement, les périodes de forte incertitude jouent généralement en faveur de la diversification et de la qualité. Aux obligations d’état des marchés développés, nous continuons de préférer les obligations investment grade, dont les spreads restent serrés. Les valeurs à revenu fixe restent un important stabilisateur de portefeuille car, dans l’environnement actuel, il offre à la fois la préservation du capital et des rendements attractifs.

Concernant les actions, la guerre des tarifs peut influencer négativement la perception des domaines où l'Amérique est exceptionnellement forte. Les mesures de rétorsion ciblant les services – où les États-Unis ont un excédent important – peuvent s'avérer particulièrement préjudiciables. Les services numériques, qui ont soutenu une grande partie des performances économiques récentes des États-Unis, sont potentiellement vulnérables. La mise en œuvre de tarifs sur ce secteur peut miner les avantages concurrentiels importants et jeter une ombre sur les bénéfices attendus des entreprises.

Dans un scénario idéal, les « tarifs plafond » annoncés hier seront négociés à partir de maintenant. Néanmoins, le tarif moyen sera probablement de 10 % ou plus. C'est clairement négatif pour les actifs risqués. Si ces tarifs persistent proches du plafond, une récession, en particulier pour les économies des marchés émergents, ne peut être exclue. Toute indication que les tarifs sont considérablement réduits servirait de catalyseur positif pour les marchés.

Conclusion : maintenez votre cap, mais restez flexible

Il s'agit de la 30e correction de plus de 5% depuis le creux de la crise financière en mars 2009. Historiquement, ce type de correction s'est avéré temporaire. Malgré les fluctuations parfois importantes, le S&P 500 a augmenté en moyenne de 10% par an depuis 1928. Bien que les marchés restent volatils à court terme, les investisseurs à long terme doivent éviter, à court terme, de surréagir aux remous actuels.

Cependant, la clarté sur la politique fiscale et monétaire sera cruciale pour naviguer dans la prochaine phase de ce cycle liée aux échanges commercerciaux. Les investisseurs doivent maintenir une position défensive, conserver la diversification et se préparer à réagir rapidement à mesure que la situation évolue. La gestion active fera plus que jamais la preuve de sa valeur.

En fin de compte, rappelons-nous encore cette chanson de Lynn Anderson : " I beg your pardon, I never promised you a rose garden. Along with the sunshine, there's gotta be a little rain sometime”. Tout comme les fleurs, les économies ont besoin, pour grandir et progresser, à la fois de soleil et de pluie. Pour récolter des rendements à long terme solides, une certaine volatilité, aussi effrayante soit-elle, est nécessaire. Alors qu'aujourd'hui il peut pleuvoir, le ciel est bleu derrière les nuages. Nous sommes déjà passés par là (pensons au COVID). Comme toujours, le changement est la seule constante.