Relatie discontovoet-kapitaalkost op losse schroeven?

Hoe, wanneer en hoeveel investeren: het is voor ondernemers dé hamvraag waarmee ze hun succes proberen te verzekeren. Bij die beslissing houden ze rekening met enkele basisbegrippen:

• De kapitaalkosten: dat zijn de kosten die gepaard gaan met de financiering van de investering.
• Verdisconteren: dat is het proces dat de toekomstige kasstromen die een investering zal genereren terugbrengt naar de huidige waarde. Daarbij is een discontovoet nodig: een rentevoet die de berekening mogelijk maakt. Die bepaalt of de toekomstige kasstromen meer waard zullen zijn dan het kapitaal dat er nu in wordt geïnvesteerd. Zo ja, dan springen de lichten voor de investering traditioneel op groen.

De relatie tussen die twee klassieke begrippen lijkt nu losser te worden.

Los-vaste relatie?

In een nieuwe paper van het Becker Friedman Institute for Economics kijken Niels Joachim Gormsen en Kilian Huber naar de relatie tussen discontovoeten en kapitaalkosten. Die zijn lange tijd gezien als twee kanten van dezelfde medaille: ondernemingen zouden hun vereiste rendement op nieuwe investeringen één op één aanpassen aan de kapitaalkosten op de financiële markten.

In transcripten van conference calls tussen 2002 en 2021 zochten Gormsen en Huber naar uitspraken van managers over dit onderwerp. Daaruit bleek dat ondernemingen hun kapitaalkosten goed inschatten, maar dat die inschatting niet altijd veel invloed heeft op investeringsbeslissingen. Bovendien beweegt de discontovoet niet veel mee met de kapitaalkosten.

Tradities

De onderzoekers maken korte metten met wat ze ‘het gestileerde beeld’ noemen, waarin de twee begrippen één op één aan elkaar verankerd zijn. Volgens hen hebben de waargenomen kosten van kapitaal slechts een bescheiden effect op de discontovoet. Zo veroorzaakt een stijging van 1 procentpunt in de geregistreerde kapitaalkosten gemiddeld een stijging van 0,3 procentpunt in de discontovoet.

Sterker nog: veel ondernemingen veranderen maar zelden hun discontovoet en kiezen voor langere projecten vaak voor een traditionele waarde. De variatie die er dan wel is, is in veel gevallen niet eens gerelateerd aan waargenomen kapitaalkosten. Dat beperkt in nogal wat gevallen hun winst.

Verklaring

Drie theorieën bieden een verklaring waarom ondernemingen nalaten om waarde te creëren:

1. De interactie van marktmacht met overtuigingen over waardecreatie: ondernemingen met marktmacht kiezen voor stabiele discontovoeten voor hun winstgevendheid.
2. Het idiosyncratisch risico op bedrijfsniveau: risicovollere ondernemingen kiezen voor stabiele en hogere discontovoeten.
3. Financiële beperkingen: financiële beperkingen veroorzaken de wig tussen de discontovoet en de kapitaalkosten.

Deze conclusie kan verklaren waarom er minder werd geïnvesteerd dan verhoopt, maar ze biedt ook hoop voor de toekomst: bij een hogere rentevoet zullen ondernemingen hun investeringen mogelijk minder afremmen.